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2017-09-25 08:49:26
二、國有企業進行二級市場投資的程序？
“為賺取差價為目的進行的買賣行為”是懸在各國企頭上的“達摩克里斯之劍”。國有企業出于合規性考量，為了避免被國資委及證監機構認為是“炒作股票”而受到相關處罰，在直接買賣股票時，應當嚴格把控投資程序，爭取獲得國資委的認可（獲得批準、備案通知等文件）。
《受讓規定》及《轉讓辦法》對國有企業在二級市場買賣股票（主要為通過證券交易系統受讓/轉讓上市公司股票）的行為提出了規范化要求，著重規范了上市公司受讓、轉讓上市公司股份的流程。結合上述規定及筆者在廈門市國資委的網站中查閱了相關的權責清單和工作指南，我們針對廈門市市屬國有企業投資二級市場股票流程整理如下：
1、受讓
（1）在一個會計年度內通過證券交易所的證券交易系統累計凈受讓上市公司的股份（所受讓的股份扣除所出讓的股份的余額）未達到上市公司總股本5%。
（對于地方國企，此處的“國資委”要求為“省級或省級以上國有資產監督管理機構”。據了解，廈門市作為副省級計劃單列市，廈門市人民政府國有資產監督管理委員會履行“省級或省級以上國有資產監督管理機構”接受廈門市市屬國企的投資審批備案的職能）
（2）在一個會計年度內通過證券交易所的證券交易系統累計凈受讓上市公司的股份（所受讓的股份扣除所出讓的股份的余額）達到上市公司總股本5%。
2、轉讓
（1）國有控股股東：該次轉讓不涉及上市公司控制權轉移且轉讓股份數額符合《轉讓辦法》相關要求[3]的。
（對于地方國企，此處的“國資委”的定義同前述受讓股票處的定義）
（2）國有控股股東：該次轉讓出現涉及上市公司控制權轉移，或者轉讓股份數額不符合《轉讓辦法》要求的任一或全部情況的。
（3）國有參股股東：通過證券交易系統在一個完整會計年度內累計凈轉讓股份比例未達到上市公司總股本5%。
（對于地方國企，此處的“國資委”的定義同前述受讓股票處的定義）
（4）國有參股股東：通過證券交易系統在一個完整會計年度內累計凈轉讓股份比例達到上市公司總股本5%。
在上述受讓、轉讓上市公司股份的備案/審批過程需向國資委提交的材料中，均出現了提交《可行性研究報告》的要求。在受讓時，《可行性研究報告》要求說明受讓股份是否利于加強主業、是否符合企業發展規劃，并應說明受讓股份的資金籌措。在轉讓時，《可行性研究報告》要求說明轉讓是否符合國家或本地區產業政策及國有經濟布局和結構戰略性調整方向，并應說明轉讓收入的使用計劃。顯然，《可行性研究報告》是防止國企純粹為了賺取股票差價而買賣、炒作股票的要求。
三、進一步探討：國有企業可否通過資管產品間接投資二級市場股票？
對于國企能否通過資管產品間接進入二級市場的問題，國家、中央層面的法律法規的規定較為模糊。下文將從從兩方面來研究此問題:其一,國有企業能否通過購買資管產品間接持股二級市場股票，其二，國有企業能否通過設立資產管理機構（如私募證券投資基金管理公司），管理基金并使用基金資產，通過配資、跟投的方式買賣二級市場股票。
（一）國有企業能否通過購買資管產品間接持股二級市場股票的？
國家、中央的法律、法規對該問題沒有直接的規定。從多個省市的地方規范性文件來看，多數省市均認為國有企業從事委托理財、期貨投資和購買基金、債券等，需要在每次投資時逐一獲得主管國有資產監督管理機構的批準。
廈門市國資委2007年年底發布《關于進一步加強市屬國有企業風險管理的通知》，再次重申禁止企業從事任何形式的高風險業務，除國家另有規定和企業長期發展戰略的需要外，一律禁止企業從事任何形式的高風險業務，如炒作股票、炒作期貨、購買基金、擅自為非國有企業及個人提供擔保、委托理財、其他高風險業務等。而在現行的《廈門投資監管辦法》第十九條中規定：“所出資企業（不含委托管委會管理的國有企業）及重要子企業（不含上市公司）的非主業、非控股及非境內三類投資項目，應報市國資委核準。”廈門市國資委對于主業非基金業務的所出資企業投資于基金等資管產品，亦需要核準后實施。因此，主業非資管業務的國有企業通過購買資管產品間接持股二級市場股票，除非得到國資委核準，否則難以實施。
經了解，廈門國資委在其監管范圍內仍盡量保留了對于國有企業在二級市場上炒作股票的限制。對于通過資管產品配資投資二級市場股票的，國資委的態度在于考察實質上資金是否進入二級市場進行炒作，如是則屬于禁止范圍。
（二）國有企業能否通過設立私募證券基金管理機構，管理基金并使用基金資產，通過配資、跟投的方式買賣二級市場股票？
首先，《受讓規定》第三條規定：“國有獨資或控股的專門從事證券業務的證券公司及基金管理公司受讓上市公司股份按照相關規定辦理”；《轉讓辦法》第三條第二款規定：“國有獨資或控股的專門從事證券業務的證券公司及基金管理公司轉讓所持有上市公司股份按照相關規定辦理”。
因此，國務院國資委的《受讓規定》及《轉讓辦法》均認為國有企業中“專門從事證券業務的證券公司及基金管理公司”無需按照《受讓規定》及《轉讓辦法》的規定，向國有資產監督管理機構備案/審批股票投資情況。
對于此，筆者認為，國務院國資委的考量可能在于：證券公司及基金公司作為金融機構，已經受到金融監管部門監督與管理，其設立、開業均已經按照金融監管部門的要求完成了相應的行政審批流程。證券公司及（證券投資）基金公司的主營業務即為買賣證券（包括股票），其在經營其主營業務的過程中如仍需要反復提請國有資產監督管理機構備案/審批，一方面屬于重復設置行政審批事項，極大的增加了國有資產監督管理機構的工作量，另一方面基于備案/審批程序較長，與證券投資機構的時效性要求難以匹配。《受讓規定》及《轉讓辦法》的條款對于國有獨資或控股證券從業機構有其合理性，同時，為國有企業通過資管產品配資投資二級市場股票提供了可能性。尤其是《廈門投資監管辦法》定義的“非主業”投資需要報批的情況下，如國有企業作為基金管理人，募集基金并進行投資屬于其主營業務，亦不需要依據該規定第十九條向國資委報批。
其次，值得研究的問題是，對于“專門從事證券業務的證券公司及基金管理公司”的范圍應當如何界定，尤其是是對于（專門從事證券業務的）基金管理公司的界定問題。從一般意義上來看，“基金管理公司”多被理解為特指公募基金管理公司。但是否包括私募基金管理公司，則存在模糊性：
從法律層面上來看，現行《證券投資基金法》中定義的“基金管理公司”并非特指“公開募集基金的基金管理人”（公募基金管理人）。但是，從部門規章和國務院規范性文件來看，證監會《證券投資基金管理公司管理辦法》中定義的“基金管理公司”則專指公募基金管理公司。因此，從法律、部門規章、國務院規范性文件均無法明確私募證券基金管理機構是否屬于《受讓規定》及《轉讓辦法》“專門從事證券業務的證券公司及基金管理公司”而無需向國有資產監督管理機構備案/審批股票投資情況。
再次，從目前的實際執行情況來看，筆者調查了部分曾經發起設立過私募證券投資基金的國有私募基金管理人，對于通過私募平臺進行配資進入二級市場，國有資產監督管理機構的態度較為模糊。據了解，2017年初以前，廈門市未強制國有私募證券基金管理人遵循《受讓規定》及《轉讓辦法》進行審批/備案。而在2017年3月底基金業協會發布《私募基金登記備案相關問題解答（十三）》之后，“全牌照”[4]的私募基金管理人被要求整改。經筆者登陸私募基金管理人分類公示系統（http://gs.amac.org.cn）查詢發現，國有私募基金管理人幾乎都選擇了“私募股權、創業投資基金管理人”作為其機構類型，無法再發行私募證券投資基金。因此，3月份之后沒有通過設立私募證券基金管理公司，依據《受讓規定》及《轉讓辦法》第三條的規定繞開國資審批的實踐參考案例。
從整體政策背景來看，在“金融去杠桿”的基調下，金融監管部門連番發力加強監管。2016年發布的《證券期貨經營機構私募資產管理業務運作管理暫行規定》明確限制了資產管理計劃（含私募證券投資基金）的杠桿倍數等安排。因此，通過設立證券投資基金管理機構，管理基金并使用基金資產，通過配資、跟投的方式買賣二級市場股票，已經被列入加強監管的范圍。而近期召開的第五次全國金融工作會議更是喊出了“要把國有企業降杠桿作為重中之重”口號。雖然從上述論述無法得出國有企業設立私募證券投資基金管理人的方式間接投資二級市場屬于完全禁止或者需事前審批的結論，但是隨著監管尺度的趨于嚴格，實施時仍應當保持謹慎并和國資機構保持良好的溝通。盡管如此，國有企業通過設立私募證券投資基金管理人的方式間接投資二級市場，不失為一條潛在的投資途徑。
四、結語
針對“國有企業投資二級市場股票”的問題，國務院國資委已經通過《受讓規定》及《轉讓辦法》賦予了程序性的規范。國有企業出于合規性考量，為了避免被國資委及證監機構認為是“炒作股票”而受到相關處罰，在直接買賣股票投資二級市場時，應當嚴格把控投資程序，爭取獲得國資委的認可（獲得批準、備案通知等文件）。
而對于國有企業通過私募證券基金、券商資管計劃、信托等資管產品接進入二級市場的情況，筆者建議國有企業應當和當地國資部門事前溝通，嚴格履行年度投資計劃編制、年度報告、審批/備案程序后實施，以防范相應的風險。
同時，在保持合規謹慎運作并同國資機構保持良好的溝通的前提下，國有企業通過設立私募證券基金管理機構，管理基金并使用基金資產買賣二級市場股票，也不失為一條潛在的投資途徑。
注釋：
[1]早在1997年，三部委（證券委、人行、經貿委）已經共同出臺了《關于嚴禁國有企業和上市公司炒作股票的規定》：“國有企業不得炒作股票，不得提供資金給其他機構炒作股票，也不得動用國家銀行信貸資金買賣股票”，同時，該規定將“炒作股票”定義為“在國務院主管部門規定的期限內買入股票又賣出，或者賣出股票又買入的行為”。而關于“國務院主管部門規定的期限”，截至目前尚沒有具體的規定。值得參考的是1999年證監會發布的《關于法人配售股票有關問題的通知》（現已廢止）對于該期限的定義為：“在二級市場買入又賣出或賣出又買入同一種股票的時間間隔不得少于6個月”。該兩個文件在《國有單位受讓上市公司股份管理暫行規定》、《國有股東轉讓所持上市公司股份管理暫行辦法》發布后，已經不具備實踐性，但仍具有一定的參考價值。
[2]在2007年年底，當時的《證券投資基金法》（2003年版）規定了基金為“公開發售基金份額募集證券投資基金”，沒有私募基金運作的立法空間。結合近年來廈門市政府及有關部門大力鼓勵私募股權/創業投資基金的政策來看，筆者認為：此處“購買基金”的涵義僅包括公開募集的證券投資基金，而不包括私募股權/創業投資基金、私募證券投資基金。
[3] 根據《國有股東轉讓所持上市公司股份管理暫行辦法》，此處的要求為：總股本不超過10億股的上市公司，國有控股股東在連續三個會計年度內累計凈轉讓股份（累計轉讓股份扣除累計增持股份后的余額，下同）的比例未達到上市公司總股本的5%；總股本超過10億股的上市公司，國有控股股東在連續三個會計年度內累計凈轉讓股份的數量未達到5000萬股或累計凈轉讓股份的比例未達到上市公司總股本的3%.
[4] “全牌照”的私募基金管理人是指具備發起設立“私募證券投資基金”、“私募股權投資基金”、“私募創業投資基金”及“其他投資基金”資質的基金管理人。在《私募基金登記備案相關問題解答（十三）》發布后，私募基金管理人在申請登記時，應當在“私募證券投資基金管理人”、“私募股權、創業投資基金管理人”等機構類型，以及與機構類型關聯對應的業務類型中，僅選擇一類機構類型及業務類型進行登記；私募基金管理人只可備案與本機構已登記業務類型相符的私募基金，不可管理與本機構已登記業務類型不符的私募基金；同一私募基金管理人不可兼營多種類型的私募基金管理業務。已經有“全牌照”的，應當予以整改。